近年来，股指期货方面，套期保值是常用的投资组合风险管理方法，对于资金体量大、调仓频率相对较低的公募基金而言，股指期货套期保值是降低股市价格风险、控制组合波动，从而实现稳健收益的必要风控手段。然而，股指期货基差波动对于套期保值成本的影响非常大，如何规避基差快速向不利方向变动带来的风险是投资部门一直以来比较关注的问题。

建立完整的股指期货基差预测体系

(资料图)

基差是期货价格与指数之间的差，负基差也叫期货贴水。一般来讲，当市场上出现正基差较大时，即期货价格高于现货价格较多时，市场会出现无风险套利交易者，买入一揽子现货股票，卖出对应的股指期货，使得市场正基差缩小到合理的范围内。反之，当贴水较大时，理论上套利者会选择卖出一揽子现货的同时买入股指期货进行套利，但现实中很难通过融券卖出一揽子现货，所以贴水较难通过套利交易熨平。

近年来，股指期货长期处于贴水的格局。在利用股指期货进行空头套保的策略中，贴水意味着对冲的成本。即贴水越大，空头套保者的对冲成本越大。相对应地，对于多头套保者（例如券商需要购买股指期货多头来对冲发行雪球产品带来的风险），长期的贴水可以让其不仅对冲风险，还可以获得贴水带来的超额收益。

由此可见，基差的波动直接关系到对冲成本的变化，如何规避基差快速向不利方向变动带来的风险是投资部门一直以来比较关注的问题。

2022年1月，股指期货基差出现了大面积的升水现象。以中证500股指期货当季连续合约IC2203为例，其年化基差率从2021年12月8日的-9.66%升到2022年1月21日的1.72%，在32个交易日内基差率上升超过10%。

在这样的市场环境下，不少机构担忧未来升水继续扩大，考虑是否需要暂时调整套保的仓位，或调整套保合约的选取。在一家基金公司的委托下，中信建投（601066）期货投研团队从定性和定量两个角度出发，建立了一套完整的股指期货基差预测体系。

在实施过程中，中信建投期货金融分析师团队从定性角度出发，系统地梳理股指期货基差升水的原因，并从实用性、一般性角度出发，分别构建单因子策略、多因子策略、机器学习模型，以量化的方式对年化基差进行预测。根据对于市场的经验，将影响基差变动的因素分为三大类：一是机构持仓类，二是市场情绪类，三是技术指标类。针对每大类指标，衍生出共计 101 个因子。在研究中分别测试了每个因子对于 IF、IH、IC 三大股指期货年化基差的择时效果，并且对比了因子在期货上的效果。从最后结果表现上看，汇总机构持仓和换手率因子在 IF、IH、IC 三大股指期货的年化基差择时上表现优异，并且优于对期货择时效果。

“定性分析和定量分析结果均表明，股指期货该次升水进程趋于结束，后续基差或进入均值回归过程。根据历史统计规律，股指期货近月合约的年化基差率相对于远月合约的年化基差率波动一般更大。当预测贴水程度收敛，即基差走势向空头套保的不利方向变动时，使用远月合约展期对冲可以减少对冲成本；而当预测贴水程度走阔，即基差走势向空头套保的有利方向变动时，使用当月合约展期对冲可以获得更高的年化收益率。基于股指期货各期限合约的年化基差特点，并结合以上对股指期货基差走势的判断，指导金融机构进行相关展期操作。”上述团队负责人说。

基差套保策略助力实体企业管理风险

记者在采访中发现，中信建投期货金融分析师团队的模型预测了中期股指期货贴水将会回归至往年正常水平，根据预判的基差走势确定的套保仓位有效规避了大盘下跌风险，基于基差预测的展期套保方案帮助基金公司有效地节约了对冲成本。本案例研究着眼于股指期货基差的精细化分析与基差预测体系的构建，研究结果具有普遍指示意义与广泛的应用价值，有助于投资者节约交易成本，长期稳定地提高套保效率。

众所周知，金融期货研究最大的价值在于帮助实体企业管理风险、实现稳健收益。通过对期货市场的深入研究，可以有效地控制投资组合的波动性，降低投资风险，提高收益稳定性。同时，金融期货研究也可以帮助客户提升资产配置效率，更好地实现投资目标。在开展案例、服务实体经济的工作中，可深切地感受到金融衍生品的研究和应用需要紧密结合实体经济和客户需求，以解决实际问题和降低风险为出发点，才能真正发挥其价值。

“未来，投研团队需要不断深入研究品种逻辑，提高投研能力，才能更好地服务实体企业和客户。具体而言，要保持对市场的敏锐度和洞察力，及时把握市场趋势和客户需求；其次，要夯实理论基础和数据分析能力，不断学习和探索新的方法和技术；最后，要注重实践经验的积累和总结，不断完善投研流程和方法，提高服务质量和效率。同时，要加强产研结合，深入了解实体企业和客户需求，为其提供更加精准和有效的金融衍生品研究和服务。”上述团队负责人说。